筹备10个月之久的境外发行全球存托凭证（简称“GDR”）戛然而止，牧原股份海外上市之路因何而阻？
牧原股份10月28日公告称，鉴于内外部环境等客观因素发生变化，并与相关中介机构经过深入探讨和谨慎分析后，决定终止GDR事项。据悉，公司发行GDR的募资原计划用于拓展全球供应链网络，降低采购成本以及补充营运资金、偿还债务等。
上证报记者注意到，在证监会今年2月份披露的反馈意见中，证监会国际部对牧原股份大量新建生猪养殖产能、固定资产由关联方承建以及生猪等规模增幅大幅高于饲料等增幅的合理性进行重点问询。
对于此次终止发行GDR，牧原股份在日前接受调研时表示，将合理进行资金规划，保证正常生产运营。今明两年资本开支预计将保持在较低水平，此外，公司会不断优化自身的债务结构以及财务结构，降低资产负债率水平。
养猪巨头终止发行GDR
简单回溯可知，牧原股份去年12月披露拟在瑞士证券交易所发行GDR，发行GDR所代表的新增基础证券A股股票不超过2.5亿股，不超过公司本次发行完成后普通股总股本的4.37%。发行GDR的募集资金在扣除发行费用后，拟用于拓展全球供应链网络，降低采购成本，保障公司供应链安全，加大公司研发投入和技术创新，提升公司智能化、数字化水平，补充营运资金、偿还债务及其他一般用途。
牧原股份对此次GDR之行颇为期待。公司曾在接受机构调研时表示，国内生猪周期波动将长期存在，通过发行GDR可有效拓宽资金储备渠道，应对未来可能的行业波动，满足公司长期发展资金需求；同时，优化股东结构，引入更多国际化、长期投资者，提升公司治理水平。
公司彼时还透露，2023年的资本开支预计在100亿至150亿元左右，包括养殖场建设、屠宰厂建设及相关维修改造费用等。
据悉，上述事项在今年1月获证监会受理，3月获瑞士证券交易所监管局批准。今年6月，牧原股份还向投资者表示，目前GDR发行项目正有序开展，将严格按照相关规定及时披露进展情况。
记者注意到，2019年非洲猪瘟疫情发生后，生猪价格一路高涨，在此背景下，牧原股份进行了大规模的扩产，其生猪出栏量也从2019年末的1025.33万头，增至2022年的6120.1万头。
今年前三季度，公司共出栏生猪4700.9万头，实现营业收入829.69亿元，同比增长2.72%，净利润亏损16.79亿元，其中养殖业务板块亏损11亿元左右，屠宰肉食板块亏损6亿元左右。财务指标方面，公司1—9月经营活动产生的现金流量净额为66.88亿元，资产负债率为59.65%。
关联交易、扩建产能等被问询
筹备10个月之久的GDR之行突然止步，有何隐情？
上证报记者从证监会对公司的反馈意见中发现端倪。彼时，证监会国际部对牧原股份大量新建生猪养殖产能、固定资产由关联方承建以及生猪规模增幅大幅高于饲料增幅的合理性等进行重点问询。
据披露，牧原股份固定资产和在建工程余额从2019年末的274.63亿元逐年增长至2021年末的1106.54亿元，增长额为831.91亿元，且公司养殖场的建设存在大量由关联方与非关联方共同承建的情况。
对此，国际部要求其说明报告期内大量新建生猪养殖产能的原因及合理性，是否符合行业的周期性特征；并结合报告期内关联方或非关联方单独承建、共同承建的养殖场单位产能投资额、付款条款及实际执行情况的差异对比，说明关联交易定价的公允性。
根据公告，牧原股份消耗性生物资产（生猪等）与原材料（饲料等）余额的比例，从2019年末的2.49增长到2022年6月末的4.29，消耗性生物资产规模增幅大幅高于原材料增幅。对此，国际部要求其说明该比例大幅增长的原因及合理性，与同行业可比公司相关指标变动情况是否存在重大差异。
针对此次终止发行GDR，牧原股份给出的理由是，鉴于内外部环境等客观因素发生变化，通过对公司财务及经营情况、资金需求以及战略发展规划进行全面审视，公司与相关中介机构经过深入探讨和谨慎分析后，决定终止该事项。
此外，公司还在日前接受投资者调研时表示，下一步将合理进行资金规划，保证正常生产运营。今明两年资本开支预计将保持在较低水平，公司会不断优化自身的债务结构以及财务结构，降低资产负债率水平。
年内多家公司终止GDR发行
据上证报记者初步统计，今年6月份以来，已有鱼跃医疗、天味食品、天能股份等8家上市公司终止GDR发行事宜。从公开披露的信息来看，大多数企业都是基于国内外市场形势变化，综合考虑自身因素作出终止决定。
有行业专家分析认为，最近几个月，GDR终止案例频发，主要是受相关监管政策趋严趋紧的影响。此前，监管部门出台了一系列政策，增加审核程序，加强信披监管，进一步规范GDR融资行为，部分企业对于GDR融资变得更为审慎。
今年5月16日，证监会发布《监管规则适用指引——境外发行上市类第6号：境内上市公司境外发行全球存托凭证指引》（下称“《指引》”），对于境内上市公司境外发行GDR的定位、申请程序、规则适用、材料要求及实施安排等提出了具体要求，明确发行GDR需要遵守再融资的发行间隔规定。
在定位方面，《指引》明确，支持具有一定市值规模、规范运作水平较高的境内上市公司通过境外发行全球存托凭证募集资金，投向符合国家产业政策的主业领域，满足海外布局、业务发展需求，用好两个市场、两种资源，促进规范健康发展。
此后6月2日，交易所对GDR相关制度予以优化，增加了GDR境内新增基础股票上市条件及发行审核相关安排，并明确上市公司在筹划及境外发行GDR阶段的信息披露要求。
瑞银全球投资银行部中国区主管朱正芹表示，新规指引下，相较于之前的GDR发行材料，监管对申请材料，尤其是与募集资金相关的部分有了更加严格的要求。新规利于筛选更加优质的、具有明确且符合要求的募资需求的发行人，引导发行人结合自身情况与募集资金实际需求选择适当的融资产品。
